投資要點

瀘州老窖自14年對內部組織結構、產品結構、外部市場等等進行全面的梳理調整后，已經從底部明確走出，開啟新一輪的發展，新的管理層長期深耕一線市場的背景，經過近一年的經營，瀘州老窖勝利的曙光已經顯現，一個新藍籌已然崛起，建議買入。

我們有別于市場的觀點:

1、新管理團隊，新氣象，近一年瀘州老窖公司已經悄悄的完成了市場和內部組織的梳理，正在展開對產品結構的優化調整:公司從去年開始調整國窖1573的價格，降價、回購產品清理市場、控量消化庫存(國窖、窖齡酒分別在去年9月、10月后暫停發貨，窖齡今年1-7月完成5億的銷售后再次控貨)、內部組織調整(成立品牌銷售公司，負責核心產品銷售，主銷非主導產品公司)，今年開始收縮非主導品牌，壓縮老窖產品線結構。公司在系統性戰略調整后，目前已明確走出調整，開啟了新一輪的發展。

2、瀘州老窖品牌底蘊深厚，品牌力+營銷能力助力老窖卷土重來:品牌和營銷是行業發展的核心競爭要素，公司屬于老名酒，品牌優勢突出，營銷管理能力是一線品牌中領先的，在行業集中度提升趨勢下，老窖占據先發優勢。相比于茅五和優質區域龍頭來講，老窖的調整晚了一年，初期的調整失誤并不代表管理層治理積極性不足，行業調整時，每個酒企都在探索最適合自己的調整策略，老窖的轉變雖晚了一年，但最終還是回歸了正確的道路，15年公司市場向上趨勢確定，有望迎來估值、業績雙擊。

3、15年高端酒銷售逐步恢復，公司中高端酒占比有望回升至50%:高端市場仍將有老窖的一席之地，公司產品結構是高端品牌里最完善的，全產品線都有強勢產品，比高端茅臺五糧液有低端產品優勢，比古井洋河有品牌勢能和高端產品優勢。在高端國窖經歷斷崖式下滑時，窖齡、特曲和博大公司保持了穩定，成為公司收入的主要貢獻力量。15年中高檔產品市場動銷逐步恢復，截止到上半年，國窖1573、特曲、窖齡發貨量已經超過去年全年的量。

4、15年在同期低基數下業績彈性大，回歸后，看好公司趨勢性向好:14年是老窖雙底:一是市場調整見底，去年國窖僅發貨800余噸;二是報表業績底，公司去年業績受高端酒去庫存的壓力，疊加存款丟失(計提2億)和回購沖減影響(4.5億)，凈利潤僅8.6億。公司今年調整顯著，一季度收入和利潤迎來恢復性增長，由于去年業績影響主要體現在下半年，看好下半年業績爆發。

5、公司市值有很大提升空間:三季度業績將開始驗證，我們預計15年公司凈利潤將回歸到20億，暫不考慮華西證券上市，按照可比公司估值，老窖15年股價至少50%空間。公司賬上現金就有44億，目前估值處于歷史底部，加之大股東持續增持的影響，股價具有足夠的安全邊際。此外，受五糧液國企改革落地的推動，以及華西證券IPO的催化，公司后續市值還有很大提升空間。

6、盈利預測及評級:我們預測公司2015-2017年的EPS分別為1.39元、1.71元、2.06元，對應PE分別為18倍、14倍、12倍，給予“強烈推薦”評級。

7、風險提示:

1)、中報業績增速平穩，業績釋放在下半年

2)、管理層新上任，公司激勵機制尚不完善，對業績釋放訴求不夠強烈

3)、高端酒水趨勢性回暖，如果后續行業依然下行對公司將有壓制