事件描述

18年報，營收34.7億元(+9.19%)，凈利潤4.04億元(+22.6%)，扣非后凈利潤3.54億元(+14.8%)，EPS0.83元。擬每10股派8元。

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方正觀點

1、全年業績表現亮眼，盈利能力有望持續提升：Q4單季公司營收5.4億元(+11.3%)，凈利潤1933萬元(+44.2%)，扣非后凈利潤由去年同期的508萬元減值虧損18萬元，主要是因為公司資產減值損失7359萬元(+133.8%)，我們判斷與公司年底在湖南地區關閉工廠優化供應鏈有關，而優化帶來的利潤彈性有望在今年開始兌現。剔除此項來看，公司盈利能力提升非常明顯，去年凈利潤率與毛利率分別提升1.88pct、0.58pct至12.2%、39.9%，期間費用率下降2.19pct。其中銷售費用率下降1.5pct，主要得益于廣告及市場費用投入下降11.7%，管理費用和財務費用均有不同程度降低。同時，去年公司委托加工增長36.1%至6.7億元，對整體毛利率有所拉低，這也反映出結構升級對整體毛利率提升貢獻更大。此外，由于遞延所得稅抵扣減少等帶動報表端所得稅率提升7.2pct至12.7%，抵消部分盈利提升。

2、產品結構升級明顯，高端化將持續提升盈利：分產品來看，18年公司高中低檔啤酒銷售分別同比增4.9%/9.6%/-3.8%至9.4/67.4/17.6萬千升，收入分別同比增長3%/11.6%/-0.6%至5.1/24.1/4.3億元。合并看啤酒銷量與噸價分別同比提升6.4%/2%，順利完成年度任務計劃，而且公司產品結構升級，高端化發展趨勢明顯，這將是公司未來盈利提升的最核心來源。根據19年發展規劃，公司啤酒銷量計劃增長95萬千升，稅后凈收入32.5億元，預計今年有望繼續超額完成。

3、發力核心市場，供應鏈優化效果明顯：18年分地區來看，重慶、四川、湖南三地分別同比增長6%、22%、7.8%至25.3/5.6/2.5億元，重慶以外地區增長較快與公司大城市戰略推進密不可分，未來有望在四川等獲得一定份額。此外，近幾年來公司不斷關廠優化供應鏈系統，去年低關閉常德工廠并將其產量調整至附近的澧縣酒廠，不僅可以提升產能利用率，更能優化產能分布。

4、地方強勢品牌與國際高端品牌強強結合，嘉士伯注入預期強：公司因地制宜，充分發揮重慶、山城兩大本土品牌在重慶、四川等優勢，同時又結合嘉士伯、樂堡、凱旋1664等高端國際品牌的影響力，實現核心市場穩扎穩扎與省外地區的擴張發展。此外，根據此前承諾，嘉士伯須在2020年12月之前將其國內啤酒業務注入上市公司之中，解決同業競爭問題，以及增長上市公司全國發展能力。

5、盈利預測與估值：預計公司19-20年EPS分別為1.04/1.22/1.49元，對應PE分別為34/29/24倍，考慮公司產品升級，盈利逐步強化，維持“推薦”評級。

6、風險提示：1)麥芽等生產成本大幅上漲;2)行業競爭加劇，導致銷售和升級均低于預期;3)資產注入低于預期;4)人口結構沖擊，消費量持續下滑;5)食品安全問題。