事件：

2018 年4 月4 日，公司發布《河北衡水老白干酒業股份有限公司發行股份及支付現金購買資產并募集配套資金暨關聯交易實施情況暨新增股份上市公告書》稱公司以20.71 元/股發行37,662,964 股，完成了購買豐聯酒業交易中發行股份購買資產部分的股份發行，募集配套資金部分的股份另行發行。

主要觀點：

1.完善地域和香型布局，省內市場整合省外市場拓展

老白干酒業和豐聯酒業在銷售區域、香型和價格帶上都呈互補之態，在銷售客戶和技術開發等多方面有較強的協同效應。香型來看，上市公司以老白干香型為主，乾隆醉是北派濃香型代表，此外還有湖南武陵的醬型形成補充;從地區來看，在河北省內，老白干在衡水和石家莊等中南部市場一枝獨秀，而乾隆醉的板城酒為河北北部幾個地區的主要消費酒，地域上形成南北互補;在省外，安徽文王、曲阜孔府家和湖南武陵酒開拓了省外市場和知名度。從價格帶看，未來老白干200-500 的產品為主力產品，板城50-100 元價格帶，可與老白干打雙品牌。并購完成后全面覆蓋河北省酒類市場，穩固河北王地位。在省外市場可以擴大知名度及影響力，形成省外點狀開花之態。

2、2017 年高端產品快速增長，2018 年增長延續

2017 年公司四大次高端產品銷售增長迅猛，十八酒坊20 年增長約兩倍，十八酒坊15 年增長近80%，古法20 年和五星39 增長幅度接近50%，四大次高端產品銷售規模近10 億元，并且占據了河北次高端白酒的很大份額，給外來名酒帶來了很大的壓力。2018 年春節期間，部分高端產品完成了小幅提價，成熟地區十八酒坊15 年和20 年增長都在50%以上，20 年更快一些，8 年略有增長，10 年和12 年增長在30%以上。并且公司給經銷商制定了較高的新年目標。公司并購的乾隆醉酒廠的百元價位戰略大單品“和順1975” 和“如意七星”17 年增速也在30%左右。2018 年公司中高端產品大概率會持續延續高增長。

3、廣度和深度上繼續精耕省內渠道

2018 年公司將通過擠壓山莊、沱牌、老窖、洋河等省內外競品的份額，繼續拓展市場。在作為大本營的石家莊和衡水成熟市場也繼續加大營銷力度，渠道下沉到村鎮，精耕渠道;在河北北部承德、張家口和秦皇島等地區利用板城的渠道快速布局十八酒坊;南部的邢臺、邯鄲和中部唐山、保定等地在目前高增長的情況下會繼續加大力度開拓市場，并對京津兩地形成全包圍態勢。并購完成后，公司對乾隆醉在個別地區的業務及資源實行統一領導和整合，未來結合原有管理模式，借助公司的平臺共享經營理念，實現銷售渠道、品牌跨度等業務資源的整合，實現板城與老白干1+1>2 的協同效應。

結論：

公司2015 年完成混改后，費用率逐漸下降，潛能逐步開始釋放，外延并購聯想豐聯酒業的四家公司，完善地域和香型的布局，給公司發展帶來新的活力。目前河北市場次高端白酒需求增長迅速，公司作為河北地產酒龍頭，2016 年開始地級市場不斷發力，營銷情況良好，蓄勢待發。公司產品線完整，老白干系列和十八酒坊系列覆蓋高中低端產品，隨著產品結構加速提升，百元以上主力產品占比近7 成，動銷旺盛，多地市場放量增長，帶動公司利潤率水平持續提升。公司并購完成后，省內和板城的競爭將會趨緩，強強聯合會進一步整合省內市場，隨著公司品牌勢能積蓄的釋放以及未來渠道的整合，公司費用率仍有很大改善空間。預計公司2018-2019 年收入分別為49 億元和58.8 億元，公司產品結構不斷提升帶動凈利率逐步上行，按照低于行業平均水平的保守估計2018-2019 年凈利潤水平分別為11%和14%，對應凈利潤分別為5.39 億元和8.23 億元，對應當前估值僅22 倍，維持公司“強烈推薦”評級。

風險提示：白酒行業政策的風險、食品安全的風險